近兩年半時間里，蔚來汽車凈虧損已達109.2億元，而2018年，該公司才開始獲得營業收入。盡管公司創始人李斌表示“我們還在投入階段”，但燒錢速度遠高于預期的現狀讓其不得不將這家“中國特斯拉”推上紐交所，以將更多資本大亨拉進他的“造車夢”

《投資時報》研究員 王漢林

那是三年前的10月，北京奧林匹克公園，第二屆Formula E世界電動方程式比賽正在舉行。

與為世人熟知的世界一級方程式錦標賽(F1)不同，這次的主角是電動賽車。信號燈轉為綠色的瞬間，造型各異的賽車飛馳而出，但僅數秒后看臺上觀眾就感到了某種異樣。畢竟少了傳統賽車震耳欲聾的發動機聲浪，他們無法再讓腎上腺素無休止地攀升。

更大的反差感應緣自賽車手們。每輛賽車的電池容量僅有32kwh，這意味著他們無法一味享受飆車的快感，而要不斷計算馬力的分配以更快地跑完全程。值得一提的是，本次比賽中來自中國蔚來車隊的奧利弗·特爾維獲得第6名，另一名車手小皮蓋特則未能完賽。此時，距蔚來汽車成立不過才一年光景。

在中國電動車領域，相對于六十個同行，蔚來汽車無疑占據了知名度第一的位置。這不僅因為它的創始人——畢業于北京大學社會學系的威廉·李，李斌，曾在4年內將易車公司送上美國股市。最重要的，這位人脈甚廣、投資多多——包括后來掀起共享單車大戰的摩拜的企業家，很清楚如何借勢實施“降維攻擊”。

比如，號稱“全球最快電動車”的EP9發布后在德國紐博格林28.1公里長北環賽道一戰成名，6分45秒90的最快記錄從此讓他擁有了拉攏更多資本的說辭。李多次公開表示“蔚來與特斯拉定位相似，先從最高性能的車做起，從賽車到量產車，這樣會容易很多。”

但自2016年11月發布以來，蔚來汽車僅在英國“量產”了六輛EP9便擱置了這一項目。據悉，六輛EP9已全部交付給使用人，而他們均為蔚來汽車的天使投資人，除李斌本人還包括馬化騰、雷軍、劉強東、張磊和李想。

當然也有業內人士對此嗤之以鼻。在他們看來，這些車不能上路甚至跑幾圈就得停下充電，唯一的作用就是制造光環。

但其效果也非常明顯。截至2017年末的D輪融資，蔚來汽車已獲得至少150億元。

僅僅只有用來跑分和擺拍售價卻高達148萬美元的EP9，是無法將“蛋糕”做大的，資金、技術積累的不充分讓蔚來注定無法將高端賽車轉化為利潤。它需要像特斯拉一樣擁有一款趨向大眾真正量產的作品，哪怕其售價也可能達到50萬元人民幣。2017年，蔚來ES8正式面市，但該車在半年后才進行首批交付，且只有10輛并全部“交付”給蔚來員工。

先不論“量產”的標準定義究竟為何，有一點確認無疑，蔚來汽車確實在生產及資金方面存在很大缺口——據李斌本人的見解是200億元人民幣起。為了獲得更多資本青睞，2018年8月13日，蔚來汽車向美國SEC正式提交了招股書，擬籌集18億美元(約合123億人民幣)。而就在8月29日，蔚來汽車提交了更新后的招股書，計劃在此次IPO中發行1.6億股美國存托股票(ADS)，股票定價區間為6.25至8.25美元，蔚來提議的最高認購總額為15.18億美元，低于8月中旬招股書顯示的最高募資18億美元。

招股書中顯示，蔚來創始人李斌持股17.2%，騰訊持股15.2%，高瓴資本持股7.5%，蔚來北美CEO Padmasree Warrior持股1.4%，車和家創始人李想持股1.7%。截至2017年底，蔚來汽車的投資人已增至56位。諸多資本大亨圍觀中國“新創造車”的景象，讓人不禁想到當年的樂視網(300104.SZ)。

值得注意的是，據《華爾街日報》援引知情人士稱，此前曾考慮在蔚來汽車IPO中購買價值約2億美元股票的日本軟銀集團，已經決定不再投資蔚來汽車的首次公開招股。報道稱，目前尚不清楚這家日本科技巨頭為何會放棄這筆潛在投資。

不過，由于蔚來汽車搶在比亞迪(002594.SZ)等公司電動車業務與燃油車分拆之前提交IPO申請，該公司“彎道超車”成為中國電動車第一股幾乎是板上釘釘。據美國IPO Boutique網站的信息稱，蔚來汽車將于今年9月12日在紐交所正式上市。

與眾不同的是，李斌在“致股東信”里披露了獨特的“用戶信托基金”計劃。他將自己擁有的5000萬股的股份(占李斌總持股份額的三分之一)轉讓給信托，成立用戶信托基金，在保證投票權的同時，他將這部分經濟收益——如果真有的話——交給用戶使用，這正類似于給用戶分紅。

這能打動那些潛在的購車者嗎?或者說買家們會否對這個以“NIO”作為LOGO號稱要“為用戶創造愉悅的生活方式”的口號動心?更進一步說，當特斯拉放棄私有化計劃后，一直唱衰的華爾街愿為埃隆·馬斯克的東方學徒遞上圓夢支票嗎?

針對市場普遍關心的問題，《投資時報》已向該公司發送提綱詢問，截至發稿日尚未收到回復。

已虧去百億的賭博

造車從來都是個燒錢的活。

招股書數據顯示，蔚來汽車在2016年、2017年和2018年上半年(下總稱為報告期)，凈虧損分別為25.73億元、50.21億元和33.26億元，即在兩年半的時間內該公司總共虧損109.2億元，而被蔚來汽車對標的特斯拉，自成立15年來共虧損53億美元(約合363億元人民幣)。

數據顯示，成立4年以來，蔚來汽車目前才開始產生營收。2018年上半年，該公司汽車銷售實現營收4439.9萬元，其他銷售實現營收159.2萬元，總營收為4599.1萬元。但其背后的成本付出顯然并不對稱，2018年上半年，蔚來汽車在汽車銷售方面的成本為1.86億元，其他銷售成本為1364.8萬元，總成本為1.99億元。這也意味著其成本為營收的4.33倍。

雖然借助江淮汽車(600418.SH)完成總成令蔚來汽車節省了大筆自建工廠的開支，但有些成本必不可少。比如在上海太古匯和北京東方廣場的門店投入均達8000萬元，而進軍上海最高大樓上海中心的展示中心更要花費1個億。但對李斌來說，既然本土傳統車企注定無法超越奔馳、奧迪和寶馬，那么在電動車領域，夢幻般的展示場所或許有機會令其得償所愿。招股書顯示，僅今年上半年，其單月研發開支在1億元人民幣左右，人工開支每月要達到1.2億元。

“花錢如流水”，此言并不為過，這也直接導致蔚來汽車的現金流情況不盡如人意。招股書數據顯示，報告期內，蔚來汽車的經營活動現金流分別為-22.02億元、-45.75億元和-36.35億元。截至2018年6月30日，蔚來汽車的總資產為102.76億元，總負債為44.33億元，股東權益為-217.63億元。

如果說大投入大產出是汽車業無論傳統還是現代分割線的共同規律，那么，近來外部環境的變化才是讓國產新能源車追夢者多少有些著急的原因。

今年2月，財政部正式發布《關于調整完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》，宣布2月12日—6月11日為補貼政策過渡期。6月12日，財政部再次調整補貼政策，補貼福利開始退坡。

此外，外來競爭者的入局更是讓此前處于保護狀態的國內新能源汽車產業喪失了護體的保暖服。7月28日《外商投資準入特別管理措施(負面清單)(2018年版)》正式施行，專用車、新能源汽車整車制造外資股比限制將被取消，該措施徹底消除了國外汽車企業來華獨資設廠最大的政策障礙，更方便了大洋彼岸的埃隆·馬斯克與李斌的直接“會面”。

埃隆·馬斯克是首個受益者。

正式簽署工廠建設協議后，特斯拉上海新工廠于8月2日敲定了具體的投資金額，特斯拉入華投入50億美元(約合人民幣342億人民幣)獨資設廠已成定局。因為相關政策的阻撓，特斯拉入華建廠的進展已經被拖延了好幾年，但這段時間內，國內新能源車企業卻還沒有能扛起大旗者。在華擁有自己的車廠后，特斯拉可以進一步降低其產品價格，Model X的售價將可能直接下降三分之一，而如果Model 3快一些投產，其性價比將更富競爭力。屆時，所有人都會擔心：國產電動車的護城河將在哪里?

同時，也別忘了，隨著經濟環境變動，一度作為時尚炫耀的電動車消費沖動，很可能回歸理性。

一場關于交付的疑云

《投資時報》研究員注意到，蔚來汽車招股書公開后的直接效應，便是市場關于李斌“割韭菜”的說法又多了起來。

招股書顯示，截至2018年7月31日，蔚來汽車共交付481輛ES8，加上此前交付的6輛EP9，該公司旗下生產的汽車不足500輛。而8月29日更新的招股書顯示，蔚來生產和交付速度有所加快：截至8月28日，當月其共生產1097輛ES8，這一數據在前兩月分別為272輛和831輛。而ES8在8月的交付量為900輛，截至7月31日，ES8交付量為481輛。雖然其生產速度有所加快，但距離完成逾1.7萬輛預定預定量還有距離。此外，Wind數據顯示，2018年前7個月，中國車企合計銷售電動汽車42.2萬輛。

2016年4月6日，蔚來汽車宣布與江淮汽車達成戰略合作協議。雙方初步確認產銷量計劃為5萬輛/年，蔚來ES8由江淮制造，后續車型優先導入江淮。而根據工信部《新能源汽車推廣應用推薦車型目錄》(11批)，江淮汽車是ES8的生產主體，生產出的電動汽車必須貼上“江淮汽車”的車標。但蔚來汽車方面始終不愿承認ES8由江淮代工的事實，反而反復強調雙方合作生產的觀點。不過，此種主張并不能改變該公司迄今沒有生產電動汽車資質這基本事實。這種狀況同樣發生在其與廣汽集團的合作身上。

據悉，2017年江淮汽車銷售電動汽車2.83萬輛，同比增長53.86%，銷售收入達到52億，截至2018年8月23日收盤，其股價來到5.07元/股，市值則達到95.99億元人民幣。

此外，截至2018年7月31日，蔚來汽車ES8訂單數超過1.7萬臺，生產ES8超過1300臺。除已交付481輛之外，還有超過1.7萬輛預訂尚未交付，其中約有1.2萬輛已交了5000元人民幣訂金(可退)。截至2018年5月31日、6月30日和7月31日，蔚來分別對1401輛、3186輛和4989輛 ES8 進行未履行保留(幫客戶預留產品以保證第一時間交付)，而這部分用戶已經支付了不可退還的押金。

由上述數據可知，ES8的預訂用戶中有七成可能在未來取消訂單。蔚來汽車也在招股書中承認，公司的訂單過去有過被取消的經歷，由于客戶潛在的偏好變化、競爭發展和其他因素，從預訂到交付車輛的漫長等待都可能影響用戶最終是否進行購買的決定。

招股書顯示，蔚來汽車app現有50萬注冊用戶，但李斌是否能將這50萬粉絲變成忠誠的用戶直接取決于今年ES8的產量狀況。

有意味的是，同一陣營的小鵬汽車董事長何小鵬對此并不看好，并以一輛ES8或小鵬G3車作為與李斌對賭的添頭。事實上，當華爾街此前為特斯拉量產化一再推遲而惱怒不已時，即將亮相美股的蔚來汽車很可能將成為這種不信任的犧牲品。